Afleveringen
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1、关注企业生命力：为未来现金流买单
我觉得减少关注那些瞄着净资产估值的企业，因为往往这些企业处在一个无法长期持续满意成长的好赛道里。为什么要瞄着那些靠净资产来估值的企业呢，本身企业是一台印钞机，是哪怕就是一个老母鸡，他也不能按照其重量来说明企其生蛋的能力。
买股票就是买企业，你买的是企业未来的生命力，而不是买了企业的净资产。对于资产的估值有很奇妙之处，如果资产不能产生利润，未来只能不断的折损。所以，我建议要远离那些瞄准资产估值的企业。还是要贴近那些未来能够产生源源不断现金流的企业，尤其我们身边耳熟能详的具有品牌效应的企业。
去找能够真正运转起来的印钞机，不要去到废品站收购那些折旧的已经接近报废的看起来估值很低的旧机器。
2、要学会展望未来：洞察成长
如果你持有股票在10年，20年里，翻几十倍或上百倍，那你就是天选之子。
为什么这么说呢？因为你在有野心和毅力之外，还能洞察企业成长发展的细节，清晰梳理企业发展的逻辑。当然了，除此之外你还有一直抹不去的运气。
来到了股票市场，我们都想当这个天选之子，但注定这是极少数人的事。因为大多数人都不肯在正确的方向上进行枯燥的重复，也不肯在投资理念上进行孜孜不倦的修炼！
3、要学会升华：简化集中持股
我做股票投资已经二十七年了。回忆过去，当看见我账户市值都不断向上奔跑时候，能记起来的最重要的股票其实不超过五个，最好的也就两个却贡献了自己百分之八十多的利润，并且是持有时间最长的两个。而且，持续持有的话，到现在收获利润会更大一些。
芒格曾回忆说，总结他们这一生来折腾过的股票，90%的操作都是多余的。三两个好公司，拿一辈子就够了，什么都不用做。做多了都是多余，而且还不讨喜。
于是，我五十岁以后，决定就这么做了，选择能安静持有后半生的或能传承下一代的股票，尽力持有。
普通人和成功人士他的主要差距就是对任何挑战或者可以成功的事情，他们都有两个“不”：一个是不敢开始，一个是不愿坚持。
4、学会坚持：敢于迎接挑战
他们不相信自己能成功，不敢开始是懒于学习懒于尝试，非常怕输所以不敢开始；
不愿坚持是因为过程太枯燥，失败太残忍，所以，开始做了也会中途放弃，不愿继续坚持。
看清了这一点，我们就知道如何能把投资做好：你要勇于开始，开始学习开始尝试开始拜名师开始迎接挑战开始迎接失败，然后不断积累经验，历练自己的意志品质，继续坚持，把一路上的风险和困难都考虑全面，把自己的这个方向和逻辑想清楚想好，相信坚持到底最终迎接你的就是辉煌的成功！
所以，赶紧开始做和能坚持到底，就是我们普通投资人的护城河
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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫寰球同此凉热？中美公共事业大爆发，来自躺平指数。
在当下的市场，有一种同频共振，叫公共事业。
5月第二周，港美股市场罕见地出现了一个共同的火爆题材——公共事业。
港股这边，水务、电力、港口、通信和地产等等公共服务事业题材股，都收获了不错的涨幅。当然，这些股票表现好其实并不令人惊讶，毕竟今年以来在港股上涨的过程中，这类题材受益于高分红、稳定收益、和涨价政策等等利好因素，已经取得了非常不错的表现。
而在美股那边，出现类似的状况，就多少有点令人意外了。标普500指数的所有板块均有上涨，其中公用事业的涨幅最大，增长了4％，然后类似题材如必需消费品、工业、房地产和通信服务也均上涨了2％以上。其中，领涨的依然是电力股，如Vstra energy和NRG energy等。
乍一看，美股的领涨题材和A、H股如出一辙，这在2022年末以来的大模型风暴之后，还是第一次。A和H市场这边倒不难理解，在宏观经济调整的大背景下，这些发力上涨的题材要么具有极高的安全边际、稳定的盈利能力和分红水平，要么就是走预期反转的路线，让他们成为最炙手可热的题材。
而美股这边，公共事业长期不受投资者待见，最近的火爆多少体现出投资者对于未来的悲观预期。自4月中旬美联储对外释放延期降息甚至不降息的信号之后，投资者就开始逐渐转向这些在经济低迷时期也能有不错表现的行业。特别是公共事业和必需消费品这两个去年表现垫底的题材，基本在四月中旬至今的一个月时间里都是领涨大市的存在。
不过，纵观中美两个资本市场，这些股票的上涨都有基本面因素的支撑。中国这边，今年以来水、电、高铁等等公共产品有了涨价的政策预期，并且已经在部分城市、线路实施涨价。这些标的由于长期低估、业绩非常稳健，大多都有不错的股息率，相比地产股和科技股等题材，政策的倾向性更加明晰，在这轮牛市中的启动时间更早、涨幅也更高。
而在美国这边，尽管并不存在什么涨价政策的倾斜，但因为AI计算中心需要大量的电力基础设施支持，电力股一直和英伟达等芯片股一道，被视为AI大模型驱动的题材之一。根据国际能源署的数据，到2026年，全球数据中心的电力需求可能会从2022年的460太瓦时飙升至650至1000太瓦时之间，这里1太瓦时等于10亿千瓦时。
当然，传统的观点认为，公共事业股票的上涨，有很大程度上是反应了投资者对经济未来的信心不足。毕竟，像水、电和燃气等等“必需消费品”，社会对于它们的需求往往不会变化很大，意味着这些公司的收入预期比较稳定，通常作为防御性的投资选择，对冲经济下行或是外部环境带来的风险。
去年年末至今年初，美联储的降息预期在拉扯中反反复复，通胀仍然居高不下，加上AI的热度一直还在，美股在去年表现较差的公共事业股，因此成为了一个既能沾上成长股的光，如AI，风险又足够可控的题材。不过，最近一段时间，美股公共事业其实多少已出现了超买的迹象，后续其实有不小的可能直接掉头向下。
反观A股和H股这边，公共事业类股票其实就没有美股这么高的不确定性，特别是在港股。
首先，是行业本身的特性。港股中，公用事业板块，如银行、保险、煤电、水务和能源等公司，一直以来都以慷慨的分红率著称。在国内整体偏低的利率环境中，其实投资者很难找得到和高息股相媲美的稳定收益资产，这个优势是其他行业很难做到的。
其次，则是政策的预期。有不少消息渠道都在传出，国内监管机构正考虑减免内地个人投资者通过港股通投资香港上市公司时，在取得股息红利时所需缴纳的20%的所得税。这项潜在的税收优惠政策将减少投资者的税务负担，提高港股分红的吸引力。
最后，即便已经涨了这么久，公共事业类股票的整体估值仍然处于较低水平。截至5月13日，恒生指数PE为10倍左右，PB为1倍左右，在全球范围内看，都算得上是“洼地”。即便将20%的红利税纳入考虑范围，对于当前已经实现A股、H股两地上市的高息股而言，其红利也有足够的吸引力。
从宏观的角度上看，站在全球资产配置的角度，美元指数正好与港股指数呈现负相关的关系。降息预期之下，美元指数有了走弱的可能性，正好A、H两地市场并没有积累多少泡沫，大量资产处于低估状态，对于全球投资者而言，投资A、H市场是相对更好的对冲策略。
无论流向港股的资金，是冲着高性价比的估值，还是高确定性的基本面，或是单纯就想买了之后躺着收息，A、H公共事业股票的确定性要强于美股，后续的增长潜力也大很多。
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Zijn er afleveringen die ontbreken?
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政府「收储」这个事，简单理一下逻辑。
地产的问题，从政府的角度出发，本质上，是一个财政问题，从地方政府的角度看，其收入，可以归纳为三块，一是自身预算内的，包括税收等，二是预算外的，主要是土地出让金，也就是卖地收入，三是上级政府的拨款，即转移支付。
1997年启动分税制改革后，地方政府的收入中，大头，变成了房地产相关的营业税，和土地出让金。所以，地方政府能不能顺利运营周转，核心是看地产开发商，能不能持续的从地方政府手里买入地皮，如果土地出让金下滑，那么地方政府的收入端，也会断崖式下滑。
房子分一手房和二手房，对政府来说，一手房和二手房是两个完全分割的市场。假设风险千头万绪但精力有限，它大可以先不care二手房是涨是跌，交易情况如何，因为二手房交易的契税等，和一手房带来的土地出让金收入相比，属于小巫见大巫。
但目前的现实是，在购房力量总体下行的情况下，按照财新的说法，因为房企暴雷，很多人对期房失去了信任，所以优先考虑二手房，甚至折扣力度大的法拍房，这就导致一手房，也就是新房市场，供需更加不平衡，供给多，需求少。
比如，全国现在新房库存最夸张的两个地级市，广东韶关、青海西宁，去化周期是153个月、113个月，也就是说，按照目前的销售速度，光是存量的新房，就够卖12年、9年。而合理的去化周期，是12至14个月，看全国百城均值的话，现在是25个月，是合理值的2倍，其中41个城市，去化周期在36个月以上，也就是偏离合理值2倍以上。
那么，这个「收储」政策，你从地方政府的角度看，逻辑是这样的，我最终的目的，是要土地出让金收入恢复，那么就得让开放商重新买地，但开放商手上没钱，只有一堆刚建好、甚至还没完全建好的新房，但卖不出去，而有限的购房需求，还是倾向于二手房，且各地限购政策放开后，二手房的挂牌量反而大幅上行，导致二手房的供给更加充分了。
那怎么办，现在这个「收储」政策，就是，让银行，或者说国有银行给地方政府放贷，然后，让地方政府，从开发商地方，直接把卖不动的新房，一栋一栋的买回来，价格呢，可能是周边二手房市价的7折、8折。
对开放商来说，7折、8折也很好，只要资金可以快速回笼资金，至少边际是好转的，股价修复一点合情合理。之前资本市场给它定价的过程，是按资产和负债双杀的逻辑来走。
但是你最终发现，这个「收储」政策，本质上，是供给侧的政策，从开发商地方收购新房，减少市场里新房的供给，解决开发商短期的现金流问题，但是，光靠这个政策，是不够的，因为，它似乎没有解决需求端的问题。
对需求来讲，唯一直接的好处是，开发商缓过来后，有更大的概率确保其他已出售的新房的顺利保交楼，恢复老百姓对新房的信心，从而带动市场好转。
总之，有政策，比没有政策好，边际肯定是改善的，但是仅靠这个政策，似乎也无法解决更多需求端的问题。
目前的房地产环境，完全不同于以往，情况非常复杂，单一政策大概率很难真正起效，需要的，是一套组合拳。
我也不太懂，但是有三个想法，可以分享一下。
1、从需求端着手，进一步压降居民存款利率，肯定是正确的方向，我一直说，今年最大的风险，是居民无风险利率下行不够快，其实，在房地产领域，同样适用。
我举个最简单的例子，我有个亲戚，年初拆迁分了一套房，大概80平米，周边的二手房均价1万左右，他一门心思就想卖，因为80万市价的房子，一年的房租一共就1万2，租金回报率1.5%左右，而楼下的农信社，当时存款利率贴息后超过3%，这促使他积极卖出，增加了市场的二手房供给。
从5月15日的新闻看，招行，也开始暂停了高利率的智能通知存款，原来签约的，今天开始全部作废了，这都是正确的方向，说实话，监管在这块，其实是动晚了。
现在新的问题是，存款整顿后，理财成了新的资金蓄水池，理财规模跨越式攀升，从降低居民无风险收益角度看，这不是什么好事。一方面，居民奔着高业绩基准、高过往收益的表现，买入进去；另一方面，面对1.8%回购价格，2%的存单价格，2.5%以内的信用债，理财子的投资经理，你说有什么好配的？
最后，又是抬升无风险利率，压制了房产等其他资产的配置性价比。
2、没有人不想住好房子，以旧换新的需求，肯定是有的，但是房子作为一种商品，在国内，最大的问题，是透明度太低了，尤其是新房。有没有可能，通过机制的建设，提高新房全流程的透明度？类似透明厨房，食客看着厨师操作的全流程，是可以为食物付出溢价的。
3、跳脱出来来看，要注意到，现在的很多问题，本质上，还是因为，我们处于美联储加息的大周期中，咱们的地产周期，是加息周期叠加了人口等其他周期，问题自然会放大，如果美联储开启降息周期，那么，工具自然也可以多一点，比如降存款利率这事，在降息周期，显然阻力会小很多。
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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫金价会否再上攻？来自中欧瑞博吴伟志。
最近，有投资者朋友问黄金前期涨了不少，目前是见顶还是回调？短期价格预测意义不大，但我们可以通过研究黄金价格影响因素，尝试为投资做一些指导。这里分享一下我们负责研究黄金板块同事的观点。仅供参考。
第一，长期看，金价上涨的驱动因素，是美元的购买力平价持续下降。
美元是信用货币，从购买力角度，是长期贬值的。
美元与黄金脱钩的1971年至今，美联储公布的美国城市平均消费美元购买力指数，从1971年8月至今贬值了87%。
而金价从脱钩前的38美元每盎司上涨至目前的2300美元每盎司，上涨了59倍。其背后反应的是民众在长周期对美元这一信用货币的不信任。
第二，中期看，金价上涨的驱动因素，是央行的持续购金。
全球央行的黄金储备量从2009年一季度末的3万吨，持续上升至今年一季度末的3.61万吨。对应的金价也从2009年一季度末的917美元每盎司上涨至目前的2300美元每盎司。即使在2011年9月至2015年12月金价持续下跌的期间，央行也是持续增持黄金储备，从3.1万吨增持至3.29万吨。
若分国别来看，增持黄金储备的都是发展中国家，各发达国家黄金储备基本变化很小。
第三，短期看，金价受到美国实际利率波动的影响
2003年至2021年，绝大多数时间金价运行方向与美国实际利率相反。而观察2022年初俄乌战争爆发以来，虽然仍呈现负相关性，但该负相关性明显下降。
具体表现就是，金价对实际利率的上行钝化，但对实际利率的阶段性下行却反应积极。
例如，美国实际利率从2022年3月的-0.71%大幅上升至2022年10月的1.5%，但同期金价仅下跌21%。随后实际利率从2022年10月的1.59%下降至2023年4月的1.19%，金价上涨25%创出当时的历史新高。
我们认为这可能与近两年全球突发的局部冲突增多，导致对避险类资产的需求增加。而黄金作为传统的避险类资产，显然受益于当前的环境，这也导致了金价向上的弹性大于向下。
总结来看，金价的长期影响因素在于美元购买力平价的持续下降，中期因素在于央行持续增加黄金储备，而短期因素由于避险需求的增加导致金价对实际利率上行钝化而对下行反应积极。
第四，黄金的投资机会
展望未来，美元作为信用货币，其购买力平价继续下降仍是大概率事件，这也是从长期看，美元计价的黄金价格能持续上涨的最核心原因。
从央行购金这一中期影响因素来看，较为重要的一个原因就是为了分散外汇储备的风险，以资产配置多元化的思路购金。我们倾向于认为这一做多黄金的力量仍在继续。
短期虽然由于避险需求的增加导致金价对实际利率下行的弹性增加，但大体仍和实际利率负相关。
因此，美联储利率的走向仍然会对金价造成短期影响。对于美联储利率的判断，我们认为目前已经处于观察期，今年大概率会进入降息周期，分歧在于降息开始的时点。
综上，我们认为金价本轮上行周期仍未结束。
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说在最前头，此估值方法最好用于宽基，而对于一些财务面另类的个股无效。比如净资产亏成渣的周期股，周期反转后R O E会接近无限大；麦当劳那种市净率负40的也没法算。
首先，净资产主要来源于啥？
净资产的一部分来源于企业开办当初投入的资本，另一部分来源于企业在经营过程中创造的收益，这包括企业在经营活动中所获得的利润的积累。
也就是说净资产主要由企业初始投入的资本和经营过程中创造的收益所组成，也就是说每一份账面上的净资产数字曾经都是真金白银。
那么PB的估值是啥呢？
就是你想从市场上买下这些资产，所要支付的价格。
有可能是溢价，比如人家曾经投入了10个亿，可是资产盈利很好，每年能赚2个亿，那么你往往需要溢价到30-40亿人家才会卖给你，不可能平价给你。
也可能是折价，比如钢企投入了100亿建了高炉厂房，现在亏炸了，那么这些资产还要100亿的话，肯定没人要，因为有彻底变成废铜烂铁的风险。所以往往折价到50亿，甚至30亿，才有人肯冒着风险“收破烂”。
收得好就是乌鸡变凤凰，比如前些年钢企从一年亏几十亿，变成赚几十亿，股价疯涨。当然了，收不好，就是血本无归，变成了一堆可能都得花钱请人处理的“真正”的废铜烂铁，比如巴菲特当初就吃了伯克希尔纺织厂的大亏。
因此，实际上PB是啥呢？
其实就是市场对于资产盈利预期给与的溢价与折价，因此，高PB未必是风险，说明资产的质量很高。比如茅台PB就没低过。
而低PB也不意味着低风险，就跟垃圾债一样，都折价到50%，甚至30%了，还没人要自然有没人要的理由。可能真的是一堆不值钱的废铜烂铁，所以才如此做出高风险折价。
所以从这点就能看出来，PB估值最匹配的指标就是R O E，高盈利的资产适用高PB，不盈利甚至亏损的资产自然折价。
那么怎么定量分析PB与R O E的估值对应关系呢？
我个人倾向于用20年期无风险国债收益作为锚点。
这样做的理由在于股票是久期资产，大部分公司存续期也就20年左右，这个数据段更能说明长期持有资产的相对回报段。
那么问题来了，是不是说1PB买入的，其R O E跟20年期无风险国债一样为2.671%就能支撑呢？
当然是不行了。
首先，国债是100%无风险现金流收益，而股票赚到了钱，可能你却见不到钱。假设分红率为50%的话，实际上你只能得到50%的现金流收益。
其次，股票是有风险的，R O E不固定，高R O E其实除了特殊生意模式的之外，都不能长期持续。其实，看看A股长期保持R O E在20%以上的才有几家？所以必须给予风险折价。
综合上面这两点，可以得到一个模型：
股票每点PB的R O E= 20年无风险收益率 乘以2 + 1%风险折价
算出来结果为6.3%，这个数其实不需要太精确，但之所以为啥我每次进行PB估值都是用每PB对应5%至6%的R O E数据，就是这个原因。
也就是说不想跌破净资产，就要有5%至6%的R O E作为底线，一般3PB至少要有15%R O E，5PB则需要25%的R O E，而更高的PB不是高R O E能够弥补的，还需要长期高成长性的预期。
还有要说一下，为啥茅台PB一直那么高，因为成长性强，而且净利润含金量高，分红率可以极高，其实就是公式中的20年无风险收益率倍率参数要降低。
相对的，一些基建股票看着R O E不低，为啥PB那么低？因为现金流差，分红率太低，那个参数出现了更高的折价。银行其实也一样的，即使不考虑行业几乎无增长的趋势，低分红率之下，即使R O E在10%以上，也只能估值折价。
而周期股是最有迷惑性，周期股估值R O E要用长期平均R O E来衡量风险度，高位时，实际上是R O E最高，PB最高，但是，是偏离均值最高的时候。所以周期股一跌，都是杀业绩，叠加杀估值，很快就5折，甚至3折。当然本质就是PB值回归长期R O E均值。
举个宽基的例子
为什么现在做价值投资的都说美股严重高估？甚至巴老拿着快2000亿美金不知道买啥，只能买债吃息去了。
因为标普500的17.87%R O E，按照A股估值标准，3.5PB撑死了，而问题在于美债20年期高达4.729！也就是说如此超高利率下，1PB需要至少8%-9%的R O E才能支撑，这点看看美国按揭利率多少就知道了。
所以美股现在严重高估，是绝对值严重高估的流动性溢价主导。巴老为啥手握天量现金，不买股票吃息，是有原因的，凭啥那么高的无风险利率下，去买高估资产？
至于A股，上证50别看只有10.69%的R O E，远低于标普，但是PB才1.1，很低呀。实际上，从上证50的股息率高达3.83%，已经达到了债券的快1.5倍，就知道了。
最后要说的是，凡是PB估值严重不符合长期R O E的，基本上在流动性潮水的情绪过后，都是哪来的回哪去，毕竟市场不会为一个赚不到钱的资产长期支付高溢价的。
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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫深度解析4月社融为何转负，来自表舅是养基大户。
上周末，有两件大事。
一是5月10日晚上，央行发布了一季度货币政策执行报告，结果还没来得及学习，11日，又发布了4月份的社融数据，2005年以来，月度新增社融首次转负。
而事实上，二十年难得一见的负增长社融，更像一次超大幅的矫枉过正：4月发起的，对公、对私两条线的，存款手工补息的严查，使得原本可能应该摊销在过往12个月里的实际融资需求下滑，一把在4月原形毕露。
负增长的社融，是果，而央行，在一季度的货币政策报告中，把“因”都解释的很清楚了，我今天还是想从“因”讲起，摘取一些央妈的想法，和大家分享一下。
货币政策报告中最体现央妈观点的，就是报告里面，每季度的4篇专栏。是针对央妈认为最关键的数据的解读，再作进一步讨论，能反映央妈内心深处，最想说的东西。
我们重点来看下，24年，第一份货币政策报告，央妈在专栏里，关注了哪四个问题。
分别是：
信贷增长与经济高质量发展的关系
从存贷款结构分布看资金流向
持续提升外籍来华人员支付便利性
如何看待当前长期国债收益率
为什么说专栏重要呢，央妈周五发布了货币政策报告后，隔天，又依次，把四篇专栏，用单篇的形式发在了公众号上，依次发布，这样，你就能收到4次推送，央妈真的很想让你们，好好读读这些内容。
我们依次聊聊，每个专栏目的是什么、写了什么，最后总结一下有什么启发。
第一、信贷增长与经济高质量发展的关系
很显然，央妈起草一季度货政报告的时候，就知道了4月的新增社融数据转负，而且清楚市场一定会过度解读，所以用专栏，解释了社融乏力的原因，即需求不足本就存在，严查存款手工补息是事件性原因，这是“预期管理”的工具。
主要讲了：
1、信贷增速放缓是符合逻辑的，房地产、地方融资平台，两大信贷需求大户，都严重收缩了，如果信贷数据还大幅长，那才是不正常的吧？
2、市场里存在着一类很恶劣的行为，企业通过低利率从银行贷款再高补息存入，最后银行年报打开来一细看，新增的全是没有收入的规模，没有利润的收入。
3、低效企业长期占用信贷资源、难以出清和优胜劣汰，最终造成产品端的低价恶性竞争（比如锂电、光伏），拖累经营高效企业。
4、要增加直接融资占比。
第二、从存贷款结构分布看资金流向
写这个专栏的目的是为了说明，企业和居民的需求不足，才是一切问题的症结，货币政策已经够够的了。
主要说了两件事：
钱去了哪儿？讲的是贷款，说居民的非住房消费贷款占比不足10%，贷款需求严重不足。
钱在哪儿？讲的是存款，重点是居民存款的占比，总存款上升，居民存款的定期存款比重也在上升，存款定期化不断加速。
三、持续提升外籍来华人员支付便利性
写这个专栏，明面上，是对国务院常务会议，持续提及的今年头号工程——引进外资的述职报告，是向上管理的一部分。
而实际上，引进外资的目的，从央妈的角度来看就是涉及汇率管理。
核心是央妈自己说的，逆全球化盛行，剔除少数几个对资本转移征税少或不征税的欧洲国家后，2023年全球外商直接投资下降18%，整体在下降，我们的基数大，压力更大一点。
四、如何看待当前长期国债收益率
写这个专栏是告诉市场，我4月收拾你们的前因和结果。
主要说了：
经济增速不错，过低的长债利率，和经济表现以及对未来应该有的预期不匹配。
债券供给不足，是长端利率下降的主要原因。
一季度，20-30年的超长债，成交了8.9万亿，同比增长5倍，主要一是公募债基规模涨了36%，拉久期做收益的比较多，二是农商行交易比重增加了10.5%。
一季度流动性放的比较松，主要是为了经济平稳发展，也为了对冲一季度“新资本管理办法”的影响。
今年财政政策力度比较大，后续发行节奏会加快，供需会进一步平衡。
总结一下以上四个专栏得出的启发:
1、对企业来讲，如果你有制造业、专精特新等等的标签，一定要亮出来，这是银行偏好的新增贷款方向，有利于企业降低融资成本。
2、对银行对公业务来讲，在汇率管理和专业性上的差异，下阶段可能是决定客户粘性，和银行口碑的关键。
3、对银行的个贷，特别是消费贷业务来说，下阶段，依然会很痛苦，两条大腿，地产可能中短期都靠不上了，希望在于股市的结构性回暖，产生持续一定时长的赚钱效应，举个例子，如果借3.0%的钱，买7.5%的港股高股息，能够持续赚钱，那就会有资金后续的正反馈，以上，都不考虑合规因素。
4、对银行的财富业务而言，存款利率持续下行是明牌，重点是存款替代的资管产品，或许应该进一步关注高股息，红利的细分方向，核心是和资管机构的产品创设，比如之前提过两次的港股红利相关的二级债基，就是一种可能性。
5、对券商的投行以及拟上市企业而言，ipo的重新开闸，一方面取决于市场的表现和民意，另一方面取决于监管对信息披露真实性的全链条监管，打补丁和进一步建章立制的速度，换句话说，你们自己本身，就是ipo何时能重启的决定因素。
6、对二级市场投资而言，一方面，要想一下，如果财政力度加码，中央和地方拿了钱之后，资金会去哪里，除了夯实地产的基本盘之外，会不会是所谓的新质生产力，另一方面，控制低效产能也是明牌了，对光伏、锂电这些行业而言，核心是看产能是否能顺利去化，以及后续龙头能否掌握一定的定价权。
7、对固收产品投资而言，长债投资的难度加大，上下空间有限，掣肘很多，机构投资的管理人自己可能也比较犹豫，周六社融出来后，长债只下了2bps左右。从性价比而言，宽松的货币政策更加明朗，建议大家如果择时能力有限、不想忍受大幅波动，那么还是谨慎投资长债产品，多配置短债、存单、宝宝类产品。
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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫港股红利集体暴涨，解读两大底层逻辑，来自表舅是养基大户。
5月9日傍晚传出的，监管正考虑减免港股红利税的消息，如期引爆市场，所有港股红利相关的ETF几乎都是一柱擎天，全线霸榜。
涨完之后，回过头来，大家还是一个问题：能不能追？
答：如果你是中长期的配置思路，那没有问题。
对于港股红利而言，可以拆解为两个大的维度，一是红利本身的投资机会，二是港股红利的弹性。
我把两者的逻辑再给大家简单捋捋，不说大道理，只是一些朴素的观点，如果你是银行的理财经理，可以直接把以下内容转给你的目标客户，用以解释。
......
1、红利本身的投资机会。
第一，红利，也就是能够高分红的上市公司，而能够实现高分红的企业，往往是利润不错，且现金流比较好的，在当下比烂的世界里，没有什么比现金流更重要的经营指标，如果你家里恰巧是做工程的，你可以问下，手里一堆应收账款，而没有现金流，是一种怎样悲催的体验。
第二，低利率的环境，会持续凸显红利策略的性价比。
我从年初开始一直提醒大家一条主线：
“2024年最大的机遇：持续不断下行的居民端无风险利率；2024年最大的风险：持续不断下行的居民端无风险利率，下的依然不够快”。
存款利率，现金理财代表的无风险利率，正在，且将持续下调，从股债性价比的角度看，这将持续凸显红利策略的性价比。
这话，不仅对机构客户有效，对个人投资者而言，同样适用。
这个资产比价模式，同样适用于房价，目前，很多一线城市的租售比在2%左右，也就是持有房产，一年的租金收入，大概是房价的2%，如果，后续房价进一步下跌，那么租售比，就将超过2%，比如到2.5%，而无风险利率，比如活期理财，跌到1.5%，那么，房价可能也就真的阶段性见底了。
2、港股红利的弹性。
结合本次传出的取消港股红利税的消息，我给大家举个直观的例子。
今年，南向资金净买入的前三名，是中国银行、中国移动、中海油，都是典型的港股高分红企业，我们以中海油为例，中海油港股今年涨幅57%，差不多又创历史新高。
中海油的A股，相对港股，溢价了56%，明明是同一家上市公司，但是在香港上市的票，就是要比在A股上市的，便宜近60%，为什么？四个明面上的原因。
一是资金体量，能买A股的多，能买港股的少，很多人，到不了开港股通的门槛；
二是流动性，A股流动性好，港股流动性差，所以会产生流动性溢价；
三是交易费用，A股交易费用低，港股高，买卖贵，同样会造成价差；
四是红利税的影响。
因为股价不同，所以同样的现金分红之下，两者的股息率是不同的。
中海油，港股股息率是6.76%，因为是红筹股，红利税高达28%，所以，客户投资的实际到手股息率是4.87%。而中海油，A股的股息率是4.19%。
那么，这里就有三个趋势。
其一，即使红利税高达28%，但因为港股股价跌太多了，投资港股的扣税后股息率，4.87%，也还是比A股的4.19%高，如果有客户奔着更高的股息率去投资，那么本身港股就有折价修复的空间。
其二，如果后续红利税减免，那么就是重大利好，港股的股息率就太香了，就会发生今天的这种情况，加速上涨，加速修复。
其三，对A股的机构投资者，比如保险资管而言，本来就是不用交红利税的，本来就在持续配置，那么，当它发现第二个趋势，也就是有新增资金进来的时候，就会进一步左侧增持。
以上，就是港股红利的弹性来源。
......
最后，给三个明确的想法。
第一，对个人投资者而言，在低利率时代，不管是A股红利，还是港股红利，都值得长期增配。A股红利的优势在胜率、在确定性，港股红利的优势在赔率、在弹性，没必要顾此失彼，最好是多投点，我建议大家可以分散投资不同的红利策略，没必要做太多研究，核心是红利策略在你持仓当中的比例得提高，吃到收益的贝塔就行了。
第二，对基金公司而言，如果港股红利是一轮确定性的机会，那么港股红利相关的产品多的基金公司，可以好好把握一下了。
第三，还有一个明确的思路，港股红利相关的二级债基，是中短期内，确定性、上规模最强的策略之一。如果有存量可以做港股通的二级债基，可以改改策略，没有的话，可以考虑新发一个，相信不少机构的固收投资部门，会很有兴趣。
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截止4月31日，基金持仓公司年报及一季报披露完毕，其中大部分公司的股息支付率均有所提升。基于管理层或卖方基于一季报和接单情况对全年做出的展望，基金持仓公司对2024年预期业绩的加权平均市盈率约为12倍，股息率水平约为4.5%，净利润增长率预期为20%左右。上述公司在股价上涨后，伴随着业绩的同步增长与股息率的提升，投资的性价比仍优于历史大多数时期。
近期，我们陆续参加多家公司的电话或现场调研。对于我们重点投资及关注的出海投资方向，多家公司、信息渠道可以相互印证，在此我们对其中的重要信息进行总结：
1、产能的全球化布局，响应了客户对于供应链分散的要求。这一趋势对各行业率先进行海外产能建设的头部公司十分有利。小公司大多实力不足，且早几年布局成本要比现在低得多。这一趋势有利于提升行业集中度，优化竞争格局。
2、疫情后，各类展会与海外客户拜访得以重新开展，上述需求被压制了三年，2023年、2024年集中释放，我们重点关注的公司均拓展到新的客户、新的渠道以及新品类逐步向老客户导入。这是出海企业在去库存结束销售回归常态后叠加的第二层重要增长逻辑。
3、美国降息预期一再延后，耐用品终端销售数据表现仍未有明显改善，需求改善的逻辑或在四季度及明年才能得以显现。这并不影响前述增长逻辑，如果美国降息在明年落地，会进一步提升并延续出海企业的未来两年的销售增长速度。
4、中国很多产业的高效率及低成本优势是基于完善的产业链配套，以及生产工艺、设备智能化、技术与生产管理经验的长期积累。从这个层面而言，出海更多是中国制造优势的延续。
在全球渠道与信息越来越高效的背景下，大多数品类销售端趋向于同质化竞争，反而生产制造端变得越来越重要。这是我们认为市场低估代工这门生意的核心所在。结合去思考为何很多代工企业能够很顺利地切入跨境电商。以及为何在消费品公司中，美的集团、海尔智家等家电龙头过得越来越好，而大多数品牌消费品公司却由原来的溢价成长模式陷入红海竞争。
5、出海企业的主要风险在于贸易战包括ZC的加剧及出台。对此，我们更多投资于产能及客户已基本实现全球布局、经营小生意的公司。小生意的内涵我们已多次论述，我们长期持有某经营纽扣拉链的公司可以作为小生意的代表。
整体而言，对全球化经营企业投资布局，弱化单一市场风险，是我们重要的长期投资战略。对于一些出海企业而言，未来2到3年业绩快速成长的可见度较高，鉴于部分优秀公司的较低估值水平，仍是整个市场的价值洼地所在
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我对每种投资方法都没什么偏见，每种方法中总有一些大师式的人物成为我们追逐的标杆。可惜的这几年连续走了好几位大师，比如指数投资大师博格、组合投资大师斯文森、价值投资大师芒格。这次，轮到了量化投资大师西蒙斯。
西蒙斯不仅仅是量化投资大师，准确的说应该是今天量化投资的鼻祖。而且还是一个世界顶级的数学家，1961年，23岁的西蒙斯拿到博士学位后，当年就被聘为哈佛大学数学系教授，1974年，和著名的华裔数学家陈省身一起发表了论文《典型群和几何不变式》，创立了著名的陈-西蒙斯定理。
1978年起西蒙斯开始进入投资，1982年，西蒙斯创立了著名的文艺复兴科技公司，1988年推出了第一个基金产品——大奖章基金。
和巴菲特不同的是，西蒙斯完全是依靠数据和数学模型来做出操作的。他的公司的员工也没有华尔街人士，而是全部都是数学、物理学等领域的顶尖科学家。
从1988年到2019年，西蒙斯的大奖章基金年化收益率为39%，这还是扣除了5%的基金管理费和44%的业绩提成后的数据，扣费前是惊人的66%。远远超过巴菲特、索罗斯等投资大师的业绩，在规模100亿美元这个级别中，全世界无出其右！当然缺点就是这个规模不能再扩大了。但对于绝大部分A股的公募基金来说，这个级别已经是天花板一样的存在了。
我在2006年年末开始投资，很幸运的投资了当时的封闭基金。封闭基金除了价格、净值外还有很多重要的因子，比如折价率、分红比例、年化等等，阴差阳错的用了现在称之为“量化投资”的方法，17年来一路过来，因为种种原因，改换了很多种投资标的，也改换了各种投资方法，但用数据模型来做投资这个方法贯穿了17年，也得到了丰厚的收获。
虽然我没有从西蒙斯这里学到一个公式，西蒙斯也从来没有像其他大师那样详细透露过量化模型的细节。但当我知道了世界上有个成功的投资大师靠数据和模型能长期获利，增添了我对自己的方法的信心。至少知道了我的方法并不是什么“野路子”，而是师出有名。
不仅如此，西蒙斯还在当年为美国安全局做破译密码的时候，因为反对越战，宁可丢失工作也不放弃自己的观点。西蒙斯的五个孩子，两个都由于意外而先于西蒙斯去世，还有一个女儿又是自闭症。在接二连三的打击下，西蒙斯并没有一蹶不振。西蒙斯成立的慈善基金会已经超过10亿美元。我从西蒙斯身上不仅学到了量化投资，还学到了正义、坚强、慈善。
最后，我想用西蒙斯在《数学、常识和运气》的演讲中的结尾来结束本文，西蒙斯说：我不喜欢和大部队跑，希望尝试新的东西。其次，和最优秀的人一起合作。你发现一个杰出的人，尝试和他合作，能打开你的视野。用正确的人做正确的事情，你会觉得这是一个美丽的事情。第三，不要放弃，至少尝试不要放弃。最后希望有一些好运气。
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1、美国的利率到底高不高？
对全球投资者而言，这四年都是宏观大年，不管是股票、黄金、债券、数字加密货币还是商品，交易的核心都是利率：从2020年的利率要降到多少，到21年的什么时候加息，再到22年的加要到多少，再到23年的什么时候开始降息，直到现在的还TM降不降息了？
不过，大部分投资者都是人云亦云，并不知道，当我们在谈论利率时，我们谈论的到底是什么？
说现在的利率高，这是跟过去十几年比，2008年以后，联邦利率长期维持在1%以下，可再向前到2008年以前到1990年，利率中枢就上升到4%左右了；可但如果放宽到上个世纪的70和80年代，5%的联储利率只是下限，上限高达18%。
10年期美债收益率看得更清楚，在1950年初，从最低点2%一路上升，最高点在1980年初，接近16%，之后是一路下跌，70年形成一个完整的周期。
所以周期并不能给出高还是低的答案，站在小周期看，可能是高了，会降下来，但如果站在一个70年维度的大周期看，万一我们正站在类似上个世纪的1960年那个高利率时代的开始呢？
另一个让大家觉得美国利率太高的原因是中美利差，过去几十年，中国的利率几乎都是高于美国的，主要是因为大部分国家与美国的利率之间都要维持一个信用利率，如果长期低于美国，就会导致贬值。
可这个利差倒挂，是我们要解决的问题，并不是美国的问题，除非你不在乎贬值，比如日本。这就导致我国这两年央妈很忙，一边要降低利率刺激经济，一方面又要维持汇率。
所以不能用中美利差说明美国利率太高。
当然，还有更有道理的说法，美国经济承受不了这么高的利率——而这正是加息要达到的效果。
高通胀的原因在于居民端收入增长快，至于原因，之前是财政大规模补贴，但从今年开始，财政支出实际上已经开始紧缩，主要驱动力变成了工资的上升。加息的目的，就是要以经济衰退和失业率提升为代价，打压需求，解决高通胀的问题。
不过，“高增长+高利率+高利率”的宏观组合本身并不危险，这应该是我们更熟悉的剧本了，在2015年以前，我国代表真实利率供应关系的民间利率长期在20%以上。这么高的利率，也没有把经济弄垮，更重要的原因是中国经济和居民收入增长太快了，各种投资和消费对资金的需求量大，会自然推动利率的上升。
目前美国的房贷利率高达7%，房价还是一路上涨，像不像我们2015年以前的房地产市场？
所以利率高也高不过我们当年。
还有人认为，长期高利率的国债日后产生的利息，就会让美国财政破产。
这件事，有可能会发生，但也有可能不会发生，关键在于通胀和收入增速的对比，高通胀本身有利于债务人，5%的票面利率减去3%的通胀，实际利率只有2%——或者换一种更容易理解的说法，只要工资收入增速不低于利率，增加的税收就可以弥补增加的利息支出。
所以，真正危险的是滞胀，加息的目标一达到，通胀一降下来，就必须马上降息，才能让“收入、通胀和利率”这三者达到平衡。
这也是市场一直在预期降息的原因，但正是这一点让人疑惑，为什么通胀和收入增速没有明显下降的痕迹呢？是不是说利率还不够高？
2、利率倒挂还会持续多久？
现在代表长端利率的10年期国债利率却只有4.5%左右，比2年期国债低0.5个百分点。
我们到银行存款时，都知道期限越长，利率越高，因为资金的成本就是时间，利率一般都是长端高于短端，其差称之为“期限差”，而像现在这种长端低于短端的，我们称之为“期限倒挂”，期限差为负。
以前有一种说法，美国一旦发生“期限倒挂”，接下来就会进入衰退，过去十几年的经验也验证了这一点。但这一次“期限倒挂”到现在已经快两年了，说实话，美国的经济是越来越好了。
在金融界，所有用归纳法总结出来的规律早晚都会被打脸，这是唯一不会被打脸的规律。
想要知道这个规律为什么会失效，我们首先要知道为什么会发生利率倒挂？这里有两种解释：
前面说过，短端利率的锚“联邦利率”是受美联储控制的利率，是一个人为的利率，而长期利率都是市场交易出来的，就算是大权在握的日本央行想要实行货币宽松，不是发一个红头文件，而是下场疯狂购买长期国债，才能把利率压到零。
既然是市场行为，说明很多人宁可买利率更低的长期国债，锁定未来10年的利率，其潜台词是——高利率无法持续，美国经济早晚会衰退，利率也早晚会降下来，如果此时买入，可以坐享未来降息的收益。
这就是第一种解释，衰退论。
这也是为什么一旦经济数据变差，美联储降息的预期变强，10年期国债利率的下降比2年期国债更明显。
相反，短期国债受美联储利率政策的影响更大，而且是公开的目标——美联储通过公开市场操作将利率维持在高位，谁敢作对呢？
短端利率是实实在在的利率，而长期利率是“实实在在的利率+对未来的预期”，国债期限越长，“对未来的预期”占比越高，变动弹性就越高。
“衰退论”是以往历次倒挂的通用解释，它能解释短期倒挂，但对持续两年的倒挂解释力有限，特别是在二次通胀越来越明显，美联储年内降息的预期越来越弱的情况下，仍然维持倒挂，就有点解释力不足了。
所以还有第二种解释。
3、再全球化下的利率倒挂
不考虑央行的主动调节的话，利率与经济状况成反比，经济越好，对资金的需求越高，利率也越高，经济越差，对资金的需求越少，利率也越低。
但美元有点特点，美元是全球的货币，它体现的经济状况，不仅仅是美国国内经济。
简单说，利率倒挂是因为美国经济相比全球经济更强，或者说，加息对全球经济的伤害比美国更大。
但是这个解释可能会让我们不舒服，因为全球GDP第一是美国，第二就是中国，不就是在说，中国经济拖累了全球？可明明中国GDP增速还有5%，而美国只有2%，凭什么说是美国更强。
以往，美国、中国和全球经济通过“制造业全球化”连系在一起，中国和美国是共同的发动机，美国提供消费需求，中国提供制造业产能，美国的信用扩张提供美元把消费需求带到中国，中国央行就必须印人民币换美元，进行相应的货币扩张和信用扩张，支持制造业扩大产能。
大家都是同一个经济周期，谁先衰退谁先繁荣都是前后脚，自然利率倒挂只是短暂的。
但2018年以后，美国开启了“再全球化”，制造业供应链从中国再次向全球分散，这个过程叠加疫情对各国经济的割裂，导致了中美经济周期不同步，通胀与通缩并存，美国利率长时间倒挂等怪现象。
分析到这里，我们看到美国利率居高不下的时代大背景，中美围绕“再全球化”的博弈，这对双方而言，都是一场豪赌：
对美国而言，“制造业再全球化”背后是全球资本的重新分配，美国是最大受益者，其核心机制是资本回流造成的股市上涨和高就业率造成的居民收入的增长，但推升了国内的通胀，被迫加息。
对中国而言，“再全球化”造成了大量的产能过剩，经济通缩，资本撤离，地产危机，但还是凭借庞大的规模维持国民经济不至于崩溃，并且熬到了一季度对美出口的向上拐点。
现在的赌局已经到了最后阶段，双方仍在牌桌，而高利率的恶劣环境就是对双方最后的考验：
如果美国经济继续长时间经受高通胀高利率的考验，则再全球化的节奏加快，进入一个“不带中国经济的复苏”阶段，各种脱钩的动作不断加大，则“再全球化”无法逆转，美全胜，最终实现其战略意图，而其中一个后果是通胀长期维持在一定水平，利率也无法回到从前，进入类似1950´s开始的长期上行周期。
如果美国经济率先撑不住走向衰退，分两种情况：
一种是软着陆，通胀、收入和利率三者先后缓缓回落，中国经济的压力减轻，中美双赢，但“再全球化”的趋势无法改变。
另一种是美国经济硬着陆，经济先失速，美联储被降息，但因为通胀而力度不够，全球经济快速陷入衰退，则中美全球经济三输，但“再全球化”的趋势有可能被逆转，对中国只是短痛。
三个剧本，最终会走得哪一个呢？
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最近，我一直在思考新的市场主线是什么？这个问题困扰了我好久，是高息红利吗？是“中特估”吗？显然都不是。
经济下行阶段，市场风险偏好降低，资金喜欢抱团高息红利做防御；经济复苏阶段，市场风险偏好上升，资金要么流向周期股赌困境反转，要么流向消费股赌经济复苏，要么流向成长股赌业绩爆发，资金可选择的标的变得丰富。
过去两年，宏观经济受脱钩断链等外部因素影响，呈现了“低增长、低通胀”的通缩迹象，为了刺激经济复苏，市场预期央妈会出台降息、降准等一揽子货币宽松政策，因此，与债券类似的高息红利股就大行其道。
新的概念层出不穷
可以发现，最近新的概念层出不穷。前期突然爆火的低空经济，近期热起来的合成生物、量子科技，看似毫无逻辑地一通乱炒，其实背后的主线是很清晰的。低空经济的底层逻辑是军工股，合成生物的底层逻辑是化工股和医药股，量子科技的底层逻辑是通讯股和软件股。
肖志刚老师在他的著作《投资有规律》中为我们揭示了军工股在市场中的独特角色。军工股，作为市场上估值最高的行业，其实扮演了市场估值的“天花板”角色。在牛市来临之际，尽管所有股票的估值普遍会上升，但各行业估值的提升是存在一个先后顺序的。军工股的市盈率会先从50倍涨到100倍，随后才是医药、环保、软件、旅游等行业市盈率从30倍涨到60倍。
更有趣的是，军工指数的走势往往领先于沪深300指数。这意味着，当沪深300指数还未见底时，军工指数可能已经率先触底。因此，从某种角度看，军工指数似乎更适合作为判断牛市的先行指标，甚至可以说比券商指数还要灵敏。
按照这个逻辑来说，低空经济（军工）、合成生物（医药）、量子科技（软件），不过是市场风险偏好上升的先头部队，是股市走牛的重要标志。最近暴涨的中概互联、恒生科技也是一个道理。
市场主线是什么？
（一）新质生产力。这个绝对是排名第一的市场主线，具备穿越牛熊的能力，题材够大、政策支持、资金认可！之所以我选择长期跟踪赛力斯，正是因为我认为，无论市场风云如何变幻，被新闻联播点名的最具“新质生产力”特征的赛力斯，绝对不会出现任何问题，属于“任凭风浪起、稳坐钓鱼台”的好标的。
（二）消费电子。终端产品主要是手机、电脑、TV等，涉及面板（京东方A）、半导体等周期成长题材，属于我能力范围内的投资标的，说实话，有些标的，我都跟踪了一年多了，一直没出手，也是在等一个合适的机会。
（三）医药。医药的面很宽。像CXO、生物医药、医疗器械等领域，我基本属于零研究，化工医药，属于我的能力范围，因为化工医药属于“化工+医药”，化工具有周期性，因此，化工医药也具有周期性，一旦经济回暖，化工医药就具备了“困境反转”和“周期+成长”双buff。
（四）军工。说实话，军工，我只对中国船舶和中国重工等造船企业有所研究。低空经济涉及的卫星导航、无人机等，我可能还得补补课。
（五）周期股。周期股就比较多了，最近比较火的化工股就是周期股的范畴。炒周期股，一是要学好元素周期表，二是要抓住供求关系，三是要别把周期当成长。
小结
说实话，市场风格转化，更加考验一个投资者的综合能力。因为可选择的标的多了以后，很多人反而会无所适从。
不过我觉得，只要把观念和心态改变——从原有的衰退思维转变为复苏思维，从原有的防御心态转变为进攻心态——剩下的都好商量。
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近期，随着金价不断攀升并屡创新高，黄金市场再次成为全球投资者的焦点。4月30日，世界黄金协会发布的2024年一季度《全球黄金需求趋势报告》显示，一季度全球黄金需求总量同比增长3%至1238吨，是自2016年以来最强劲的一季度需求表现。这一跃升不仅反映了黄金作为避险资产的吸引力，也映射出全球金融市场上的种种动态。
然而，在金光闪闪的背后，历史的教训提醒着我们：当某一类资产持续受到市场热烈追捧，这往往也是风险悄然积聚、逐渐显现的过程。
一、金价屡创新高的背后
上涨往往是最好的上涨理由，但如果只用这句话来解释金价上涨实在有些单薄。不同于传统大宗商品，黄金定价体系通常基于其四大属性：金融属性、货币属性、避险属性以及商品属性，金价的表现往往由四大属性轮番主导。
近年来，黄金定价的四重属性均发生了一些变化，一些传统的宏观关系出现了破裂。特别是自2022年以来，金价与实际利率之间长期以来的负相关关系被打破；而自2018年下半年起，金价与美元指数之间的负相关关系也逐渐弱化。同时，在美元信用减弱以及地缘政治风险重燃的背景下，全球央行开始持续增加黄金储备，这一趋势成为黄金长期定价的新尺度。这种变化不仅体现了黄金作为避险资产的独特价值，也反映了全球经济和金融环境的不确定性。
黄金有四种属性，金融、货币、避险和商品属性。在这四重属性中，避险属性和商品属性的变化或是近年影响黄金价格的主导因素：
从同样具有避险属性的贵金属白银的价格走势来看，黄金价格上涨时，白银价格也出现了较为同步的上行。
近两年各经济体央行加速购入黄金，可能在边际上改变了黄金的需求。2022 年以来，各经济体央行的净买入黄金的规模的确出现了趋势性的中枢抬升，改变了黄金需求的结构。
二、过去黄金的调整周期
当前，黄金较为光辉的一面无疑是投资者关注的焦点，其作为对冲通胀和宏观经济不确定性的工具，以及作为多元化投资组合中的重要组成部分，这些都是它备受青睐的原因。千百年来，黄金始终保持着它的吸引力，也证明了它的价值储存功能。然而，在这光辉的背后，我们不应忽视黄金同样伴随着显著的价格波动风险。
黄金的价格曾经出现过多轮牛熊交替，从1971 年布林顿森林体系瓦解开始，金价已经走完两轮完成的牛熊，当前处于第三次牛市中。通过前两次牛熊交替，可以看到，虽然在高点买入后未来回本甚至继续创新高，但其过程却极为煎熬。在 1980 年高点买入，大概需要 27 年回本，在 2011 年高点买入，大概需要 10 年回本。
黄金价格长期中枢确实在不断抬升，但这个“长期”到底是多长？权益基金自 2021 年 2 月开始调整了 3 年有余，这对很多人来说已经非常煎熬了。每一轮顶底的交替，都是一场场市场情绪的极致体现，也刷新着我们对市场的认知。
而且貌似牛熊交替越来越快了，不知道是不是信息传导越来越便利，人们的一致预期的形成也更快了…….
三、黄金投资需择时，避免在最疯狂的时候追高
黄金因其独特的低相关性特征，在投资组合中扮演了分散风险和降低波动率的关键角色，展现了极强的配置价值。然而，投资黄金却仍需精心选择时机。尤其是在金价处于下行阶段时，黄金对投资组合的贡献可能减弱，甚至可能拖累整体表现。
中金公司通过分析发现，自2004年起，在投资组合中加入25%的黄金，可以将传统的股债6/4组合的夏普比率从0.63提高到0.75。然而，如果将分析的时间范围扩展到自1976年以来的数据时，黄金对于提高股债组合的夏普比率的影响似乎并不显著。这可能与黄金在1980至2000年间的较低收益水平有关。
在投资组合中加入适量黄金可以降低组合波动率，优化组合夏普率和最大回撤，但也需要规避黄金的长周期下行行情。
因此，在投资组合中合理配置黄金，确实有助于降低波动率、优化夏普率和控制最大回撤。但与此同时，投资者也需要警惕黄金市场的长期下行趋势，避免在热情高涨、市场疯狂时盲目追高。毕竟，任何市场的繁荣都不可能永无止境，保持理性、规避风险才是投资成功的关键。
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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫美国非农就业低于预期，坐等A股上涨？来自表舅是养基大户。
一鲸落，万物生，5月3号低于预期的美国非农就业数据，势必会对全球资产，造成相关的连锁反应，对A股而言，似乎都是朝着利好的方向，咱们简单聊几个。
当然还是公布的美国非农就业数据，这差不多是明确的利好。
首先，什么叫非农就业数据，主要指的就是剔除掉农业相关就业后的数据，因为农业受季节性因素影响比较大，其波动会对指标会造成比较大的影响，所以直接就给剔除了。
影响自己行为逻辑的最核心因素，就是KPI，央妈的所有行为，都离不开利率走廊和外汇稳定这一里一外两个核心KPI。
对美联储来说，也一样。美联储的主要职责，由美国国会通过联邦储备法案赋予，其两个核心的KPI，就是，“控制通胀”+“就业最大化”。
所以说，美联储，最关注的两个数据，一是通胀，要确保2%的长期通胀目标；二是非农就业数据，最重要的是新增岗位，和失业率指标。
与其说美国是资本主义国家，不如说其是个“选票主义”国家，其实最终目的，都是为了笼络更多的选民和选票。
老百姓最关心什么？无非就是两个，第一有活干且最好涨工资，第二物价别涨太多，不然自己的收入增幅跟不上物价涨幅，购买力反而下降。所以这俩指标控制不好，选民的支持率肯定会下降。
知道这个背景后，再来看美国这回公布的非农数据。
4月新增岗位是17.5万个，预期是24万，低于预期。失业率是3.9%，预期是3.8%，高于预期。
也就是说，这个数据，不太好，不是绝对意义上的不太好，因为毕竟新增岗位还是增加的，而是低于预期，上次这么低，还是去年10月份。
特别是这个新增岗位的细项里面，“临时工”降低了1.6万，而临时工通常被认为是就业市场的领先指标，因为当需求上升时，老板不确定需求是否可以持续，所以最喜欢招临时工过来顶一下班，反过来，当需求开始下滑，最先减少的也同样是临时工服务。而过去几个月，临时工新增岗位一直在下滑。
所以，低于预期的非农数据，会使得美联储开始反思，从而降低加息的概率，增加降息的概率。现在主流预期，是9月开始降息。而如果你认可美联储的货币政策，依然是全球资产定价的锚，那这确实是个实实在在的利好。
一鲸落，万物生，看看全球各类资产的表现。
总结一下，按历史规律来看，是这样的：
如果非农就业数据公布值<预期值，那么就会利空美元，利好金银原油、利好非美货币、利好新兴市场股市。
如果非农就业数据公布值>预期值，那么就会利好美元，利空金银原油、利空非美货币、利空新兴市场股市。
第一，先看美元，确实利空，从106，下到了105。
第二，再看原油，反而跌了，主要是因为巴以冲突的缓和，这周跌了7%。
第三，再看金价，没怎么动。以现在的利率水平，2300美元的金价本来就是偏高的，应该继续跌一跌才对，但非农就业低于预期，对冲了金价的短期继续下跌。
第四，再看非美货币，主要是日元和人民币，确实强了。
有人开玩笑说，日本央行，好像提前看到了美国的非农数据，所以胆子大了起来。原来美元兑日元，都朝着160以上走了，结果节前开始，日本大概率开始行动了，外汇直接掉到153以下。
原来日元贬值，是因为美元强势，从日本吸走了流动性，但是非农数据低于预期，加息可能性大幅降低，9月大概率降息，美元不再强势，这时候，干预汇率，性价比就变得比较高。
第五，再看美债和美股，标普500指数和美债一个月来首次出现周度同步上涨。
美债，以对货币政策更为敏感的2年期美债为例，从4月24日开始，连续下行三日，下行了20bps以上。
美股，非农就业数据公布后，纳斯达克大涨2个点，尤其是对利率敏感的两个指数，纳指生物、标普生物，鲍威尔讲话后，连涨三日，纳指生物，年初以来已经收益回正了。
鲍师傅核心是说了两点。
一是放缓缩表。缩表意味着卖出持有的美债等动作，从市场里收回流动性，会加大市场卖盘的力量，而放缓缩表，且放缓的幅度高于预期，对市场各类资产是利好。
二是强调当前的政策已经足够达成目标，这差不多就是说加息不在考虑范围内了。自此，可以说，外围环境，对A股和港股而言，一片大好。
巴菲特，疯狂出逆回购，回到最基本的股债性价比框架中。
要说美联储货币政策，美债收益率，对资产端的影响，巴菲特的案例也很典型。
2021年，巴菲特的伯克希尔的投资组合中，一共5000亿美刀净资产，持有股票70%，差不多是3500亿。
最近巴菲特开了年会，根据披露的最新的组合里，股票的规模基本没变，在3600亿美刀左右，其中边际增长的，是日本的投资，换算下来，差不多在100-200亿美刀左右，股票的总敞口变化不大。
但是现金储备增长到了1890亿，加上200多亿的固收债券，固收资产合计在2100多亿，整个组合，权益的比例，从70%，降低到了60%左右。
所以，从大类资产配置的角度看，在利率的上行期，巴菲特和很多投资经理一样，有了新增的现金流后，也是增配债券方向，特别是短端的，毕竟像他说的，利率这么高，短端的收益率都在5%以上，性价比太高了。
同时，你也可以理解，像美股生物科技这种，对一级/二级市场资金都非常渴望的行业，为什么得不到垂青，一路下跌，因为大金主，即使大量出回购，也不愿意下场“挥棒”。
在利率的上行期，巴菲特，把一个偏股混合基金的组合，慢慢做成了平衡型基金的配置。
而相对国内而言，当我们债券收益率大幅低于优质股票的股息率的时候，很多个人，是否应该在自己的投资组合中，增加股票，特别是红利类资产的配置比例？
再谈到暴涨的港股。
五一假期全球市场涨幅，恒生科技，仅次于阿根廷指数，涨幅前六的指数，香港占了4个。
对港股而言，盈利取决于国内企业的基本面，因为公司主体主要都是国内的企业；而估值取决于美联储的货币政策，港币和美元是联系汇率制度，跟住美元。
美联储的降息预期，降息周期，也会实实在在，快速地，作为利好，反映在港股市场当中。
最后讲讲A股，不涨不好意思吧？
A股的利多，核心还是上面提到的，外围环境的改善，特别是外资的流入。
第一，今年以来，北向资金流入A股103亿美元。
第二，离岸人民币汇率和美元中间价的价差开始收窄，汇率压力大幅降低。对于北上投资，整体收益需要换算掉汇率损失。只有汇率稳定，对外资才有真正的性价比。
第三，港股今年五一期间的日均交易量，相较于往年的同期，大幅抬升，全部创新高，说明外资交易非常活跃。那么，实际A股的情况，应该是类似的。
第四，从全球的对冲基金等的角度看，配置中国的比例，已经到了近年来的最低点，退无可退。且A股和外围股市的相关性，也降到了最低点，好处就是，这种低配的局面下，往往给点阳光就灿烂。
所以，总结一下。
美国的非农就业数据低于预期，美联储偏鸽，9月降息的概率达到了90%，以至于除了美元走弱，黄金走平，油价大跌外，其余的资产，美债、美股、非美货币、新兴国家股市全部上涨。
而在汇率反弹，外资低配且持续流入的大背景下，如果A股不涨，有点说不过去吧？
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总体上，中国A股市场五月面临最近三年来最佳的五月做多环境。
一是一季度上市公司整体利润是微微负增长的，除着工业制造业盈利能力的回暖，短期中期利空出尽，大概率一季度成为中期内市场整体业绩的低点，二季度开始市场整体盈利能力有希望触底反弹上行，5-7月又是难得长达三个月的业绩空窗期，历史上不少好行情都发端于5月。
二是尽管一季度上市公司整体盈利小幅负增长，但市场的结构化变化非常明显，医药（特别是中约、创新药、大单品）、出海链（如轮胎、工程机械、叉力、出口汽车、电力设备、白电、日用品等等）、涨价链（刚性政策性供给侧长期锁死有高确定性长期涨价预期的制冷剂、行业专治整治及需求增长供给紧张的萤石，其它部分供需失衡上游资源品如TMA、小金属等）、高股息低估值板块等等结构化的局部中相当大一部分公司仍然具有短期、中期投机或投资价值。
三是人民币在年初市场的恐慌中于近期逆行变成了升值，出现了多年不见的离岸人民币汇率高于国内人民币汇率的现象，结合北上通道最近一周的显著回流，外资在显著回流港股市场的同时，也会有一部分回流A股市场，保守一点，至少比过去一年净流出要好不少，不再失血甚至有希望出现补血，是有利于市场的。
四是港股市场近期非常强势，近期的表现在全球股市中的表现也是最亮眼的存在。春江水暖鸭先知，没有资本管制的港股市场步入了技术性牛市，其实港股市场的主体早已变成港元计价的人民币资产上市公司，中资公司才是港股主体，国际资金大幅回流港股带来港股的大涨，也是对中国资产的信心有所回升，同时也包含全球资本再平衡的需求（对地板估值上的中资公司过度低估）。港股走势，很大程度上会提升A股市场投资者的信心，并带来积极正面的影响/
五是最近一段时间，A股市场的基础制度有了巨大的进步，无论是融资端的IPO、再融资，还是大小非减持，还是回报端的分红股息，还是资金端，都有了明显的好转。
六是这几年严重拖累经济的下行的房地产，其政策面在节前最高等级会议上出现了显著的变化，虽然切切不可认为房地产会重新走牛，但对于缓解中国经济会有明显的效果。而相当大一部分房地产股票及房地产链上的股票已经跌得面目全非，反弹行情是大概率的。
七是接下来一段时间ZM及外部环境也处于一个难得的平静，这个确定性的时间窗口并不长，也许就是短短两三个月时间，需要珍惜。
综上所述，随着政策面的持续回暖，在经历年初的暴跌洗礼之后，市场的信心逐步开始恢复，资金面也有了明显改善，虽然短期内不指望有全面大牛市出现，但今年五月仍然出现了最近三年来最有利于产生红五月行情的内外部环境。接下来需要重点关注市场成交量的表现，其中包括北上资金进出、私募资金仓位、险资、社保、GJD资金的表现。
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3月制造业PMI弹射起步，急需4月数据来确认可信度，4月制造业PMI为50.4，较上月下降0.4但连续两个月维持扩张区间，相比于平常不怎么关注的非制造业迅速掉头向下来讲，制造业这就算回升向好了。另外，细分数据有些有意思的变化。
细分数据：
生产指数52.2→52.9，生产活动二次加速，生产这边很容易过度起飞，还是应当讲求与需求匹配；
新订单指数53.0→51.1，新出口订单51.3→50.6，需求还在恢复状态，但尤其是海外需求没有上月表现的那么炸裂，从行业看，食品及酒饮料精制茶、化学纤维及橡胶塑料制品、汽车、电气机械器材等行业新订单指数和新出口订单指数均位于53.0以上，相关行业国内外市场需求有所增加；
原材料购进价格50.5→54.0，出厂价格47.4→49.1，原材料库存48.1→48.1，产成品库存48.9→47.3，上月质疑价格没有跟随需求大幅变化，这月答案来了，随着库存消耗的传导，价格都有不同程度的上涨，原材料价格更大弹性的上涨与生产端的加速相匹配，一如既往，中下游环节仍然处于不舒服的状态。
企业规模看，大型企业51.1→50.3，中型企业50.6→50.7，小型企业50.3→50.3，破天荒的结构变化，大型企业首次不如中小型企业恢复的好，官方对此没有评价，需要再看看。
不可否认，4月数据仍然是向好的，但供给端和需求端的运行方向又有点不好的预感，供给二级跳但需求并没那么炸。需求在保持温和复苏的背景下供给可能又把题目难度增加了，呈现出的结果大概是数据还行但体感又差了。不管怎么说，没有证伪3月的弹射起步，复苏的故事还能讲，新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新的措施也在逐渐落地来提供支撑。
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我实践高景气AI产业投资一年多以来，倍感AI投资的曲折不易，既要具有AI知识解读能力，又要具有商业与产业视角，更重要的，要具有持续跟踪的韧劲。
关于AI商业逻辑
1：AI投资逻辑依然是基本面为核心，以净利润释放作为评判标准，不要被周边投资者朋友所误导，坚持正确的选股思路，远离那些模糊的星辰题材股。
2：AI商业模式多以第二增长曲线为主要净利润形成机制，不要试图在AI板块中去寻找那些0-1的公司，远离那些没有基础业务作过渡的黑科技公司，AI领域不是一个随随便便就可以成功的行业。
3：AI投资本质上属于景气度投资，在产业链中竞争格局尤为重要，业绩容许一到两个季度的错失，但竞争格局不能丝毫滑坡。细分的领军企业必须有维系竞争优势的产品、财报及卡位能力。
4：AI景气度投资第一阶段属于"预立"阶段，即有足够的官方数据来证明其领先优势，第二阶段属于“业绩”阶段，这一阶段必须要有足够的财务数据来证明其领先优势。第一阶段财务数据或许有滞后性，但可以通过公司官方交流平台获得领先优势的证据，例如：小批量证验情况，订单情况。
关于AI产业演进
5：AI是产业革命，先有算力资本开支周期，再有蓬勃发展的应用及爆款，不要以需求来推导惯常投资逻辑。不要低估算力投资周期，而过早的介入AI应用浪花中，真正的AI大应用周期还未开始。AGI迭代的速度并没有丝毫放缓，GPT-5是24年最受期待的事件。
6：从产业投资周期来说，国内大致落后北美二年，国产算力最好的投资周期或许在25年，两个方面的证据，一个是国产GPU突破性转折在今年，另一个是国产算力万卡集群样板今年有机会落成。国产GPU产业的成熟必须经历发布->规模化样板可行这样过程。
7：AI北美商业规则遵循竞争与BLM领先战略，CSP为AI核心需求方，供应链呈现强者恒强的生态；国内商业规则以政商及竞争兼顾，AI客户包括电信/金融/政府/互联网四大需求方，供应链呈现均衡生态。
8：AI应用近三年主流方向：B端的办公/游戏/传媒降本增效，C端的人形机器人/自动驾驶/MR，C端的现象级爆款产品。微软和谷歌的经营数据透露率先在B端获得商业成功，而相比而言，倍受期待的人形机器人/自动驾驶真正商业化应用要到2026年左右，与此同时，C端产品Pika, Sora等都缺乏引爆iphone时刻的产品基因。换言之，将焦点重回到B端的降本增效上会显得更为务实。
关于AI竞争格局
9：光模块三杰中中际旭创竞争格局最好，由800G领先优势演进为800G/1.6T/硅光产品矩阵型优势。新易盛24年增量最大，800G批量出货及CSP对400G需求的激增。天孚通信绑定FN进入英伟达链，空间取决于FN获单能力及硅光时代对上游光器件的竞争格局重塑。
10：PCB三强中以沪电股份的竞争格局最好，进入英伟达链，广合科技受益最有弹性，绑定戴尔大客户，并且 AI占比最高。深南电路深度绑定华为链，充分受益于华为AI服务器，但相比英伟达链，业绩释放会滞后至少一个周期。
11：其它类几个典型受益股包括液冷的英维克，液冷竞争格局最好，充分享受AI带来的PUE提升价值，同时客户绑定英特尔；铜缆的沃尔核材，有望成为安费诺最大份额高速铜缆订单的获益者。
12：北美无可争议的最强竞争格局：GPU的英伟达，连接器的安费诺，液冷的维谛技术，HBM的美光科技，AI交换机的Arista。
关于AI估值逻辑
13：AI算力估值模型以高景气三年期最高年净利润基准的30倍PE作为股价峰值，而新能源估值经验值是五年期最高利润的30倍PE，由于AI产业的迭代速度高于新能源，但都属于高景气产业，估值具有一定的借鉴意义。
14，估值是动态变化的，受竞争力的强弱变化影响较大。光模块的中际旭创以25年高盛100亿和海通国际81亿的预估值，取中值90亿，即中际旭创的峰值在2700亿市值。倘若后述中际旭创亦确认为硅光的领军企业，意味着竞争力又加强了，此时我们的估值模型可以动态上调到40倍。
15，估值是动态变化的，受竞争位置影响较大。假设：英伟达作为AI全球核心依照上述模型以为50倍PE，基于23年业绩线性外推按每年50%增长，则25年按净利润600亿美元来推导股价峰值约为3万亿美元。中际旭创作为英伟达的核心供应商，在AI产业中弱于英伟达，可以给到30倍PE，再往产业链端进一步延伸，铜缆的沃尔核材或许只能享受20倍PE。
16，估值是动态变化的，第一阶段的估值溢价受预估的净利润释放速度影响较大，净利润释放速度越快，估值提升越快，第一阶段股价享受估值溢价。对于第二增长曲线，净利润释放速度取决于三个关键因素：第二业务的营收占比，第二业务毛利率相比传统业务提升幅度，原有运营费率的大小。第二业务营收占比越高，原有运营费率越大，第二业务毛利率提升越快，则净利润释放速度越快。
关于AI交易与技术
17：相比白酒和新能源而言，国内AI科技股竞争格局属于跟随，缺乏产业领导能力，因此技术形态上处于极易动荡风格。我们不能以终局思维去长线持有一支国内科技票，建议以中线思维持仓及持续性动态跟踪。
18：AI景气度投资的三次重大进场机会：第一阶段的三浪位置（即趋势升起后的第一个基底），此位置竞争格局初步确定，股票处于最强动量；第二阶段的底部位置，此位置竞争格局完全确定，因市场环境因素给与了极佳的入场机会；第二阶段的三浪位置（即趋势升起后的第一个基底），此位置存在技术钝化及审美疲态，对于领军股，仍然是较安全的入场位置。
19：趋势的转折是AI投资中技术的重点，掌握必要的逃顶技巧能提升我们的持股体验，技术上关注顶部的放量上影线及破位放量大阴线的弱反抽。中军股的顶部结构往往更有规律性，以中军股的走势作为AI板块的逃顶依据。
20：AI科技股容易出现震仓，震仓与破位的区分，是我们必须要掌握的技巧，区分点在于几天内能否强势收回，另外与位置也有关系，底部结构及三浪位置，出现震仓的概率高，五浪及更长延伸浪的破位概率更高。
以上仅为我的个人总结，请投资者朋友自行斟酌，也欢迎朋友们分享与交流！
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大家可以理解为黄羽鸡周期，就是猪周期，因为黄鸡价格是紧跟生猪价格，黄羽鸡价格大概每斤低1块左右，而黄鸡巨头们成本控制已经下降至6.3元/斤左右，且行业产能出清彻底，跌至2017年出栏水平。所以可见，即便2023年养殖全行业亏损，立华股份和温氏股份的黄羽鸡板块都是盈利的，这样你就会明白，猪周期一旦反转，黄羽鸡就能彻底起飞。
对于白羽鸡，我早就说过了，出栏已经创历史新高，前两年50亿出栏，现在70亿出栏，在肉类总需求稳定情况下，这么高出栏情况下，价格会好吗？这点不用解释了吧。
虽然白鸡的养殖成本低，但销售价格也很低，公斤价也就相当于生猪的单斤价，所以看到的成本低，也只是相对而已。
我们现在反问一句，对于白羽鸡未来增量来自哪里？之前两年增加的20亿出栏来自于部分快速黄羽鸡渗透，还有预制菜增量。未来呢？
伊利股份10多年前就发布，我国国人奶制品的摄入量远低于日韩、欧美，10多年过去了，这个摄奶量是否大幅增加？没有，且近年的增长是非常缓慢，瓶颈已经显现，欧美不吃白米饭，难道意味着我们未来不吃白米饭了？饮食结构差别很大的，欧美上千年探索的土豆+牛奶的营养搭配，就像我们几千年形成的餐饮文化。
反过来提出第二问，快餐文化是否能成为我们中国的主流饮食文化？
显然不行，就是疫情这几年，间接推动了快餐及预制菜的一波大发展，未来还是会回归既往的消费模式。国人对肉类质量需求也是逐步提高的，国外主流喜欢吃快餐白鸡，我们习惯喝鸡肉炖汤，南拳北腿，各有千秋。
这些不是说渗透就能渗透。在目前国内没有增量的大市场，存量博弈，谁都不敢说未来10年自己有双位数增速，自然圣农发展昨天第一季报就打脸了，仙坛股份也打脸了，我之前说过，圣农，仙坛等白羽鸡今年都不会好，今年是去库存阶段。
聪明如二级市场的投资者，前年2022年下半年，国外爆发鸡流感，引种断档，加上当时疫情未结束，预制菜白羽鸡增量持续，这种双利好的情况下，白羽鸡确实拉了一波，股价大概单月超过50%涨幅，这已经是白羽鸡周期的体现了，白羽鸡周期就是快而速，一两个月干完拉升周期。
当年这些参与白羽鸡投资者和机构难道看不懂吗？他们就是看懂了，第一，当时国内肉类价格上涨有限，马上就要拐头向下。第二，疫情准备开放，预制菜和白羽鸡预期受压。第三，白羽鸡产能持续扩大，未来的产能过剩问题逐步体现。
所以，自2022年底开始，白羽鸡开始了下行周期，股价也连创新低。
白羽鸡所属行业内多个企业业绩开始不及预期，而相反，生猪企业，黄羽鸡企业，在第一季报出现了业绩反转苗头，一升一降，你说未来1年胜利的天平在哪里？
也许白羽鸡下降周期自2022年以来，下降2年后，可能在2025年的第一季报，在生猪黄鸡企业走好的情况，出现单月完成拉升的可能
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量化宽松最早是在日本实施的。上个世纪日本被美国收割后，陷入了严重的通缩，造成了“失去的30年”。为了托住经济，日本启动了YCC政策，国家在二级市场巨量买入国债，用来压制利率，买国债的钱绝大部分就是央行印出来的。这就是量化宽松政策了。直白地说，就是日本人可以以接近于0利率从银行借钱出来投资创业。可以说，这是极度激进的经济刺激政策，就这样日本的GDP还是起不来。相比之下，我们常常惊呼为惊天利好的降息1%，啥也不是。
结果就是日本国债规模/GDP达到了惊人的250%（第三的中国只有50%左右），而且日本央行持有债券比重，已经接近80%了。
而最终买单的还会是日本人，如今日元已经贬值到158了，十年里，日元已经被腰斩。去年开始，日本人要难过了，十年里工资没涨，但是很多货物价格却已经飙升几倍。
不仅仅日本，为了买国债，央行的负债率都越来越高。美联储从9千亿美元直接飙升至9万亿美元，欧央行从1.3万亿欧元飙升至8.8万亿欧元，日本央行从110万亿日元飙升至760万亿日元。短短十来年，欧美日央行的资产负债表规模飙升了7倍-10倍。都是负债累累，为了还债，要么省吃俭用，要么货币贬值稀释债务。只有美国貌似有点点通过科技革命提升生产力来消化负债的可能。
中国也要量化宽松？
4月23日，财政部和央行发文支持央行在公开市场操作中买卖国债，此举引起轩然大波。难道中国也要学习美国、日本开启量化宽松？
先说下央行是怎么买国债的。
以买入举例，我国央行在债券交易市场中，买入国债并持有。产生的结果就是：央行获得国债，付出货币，原持债券人得到货币。由于央行是货币的提供者，所以央行买入会导致市场的货币供应量，也就是大家常常理解的向市场上“放水”撒钱。
需要注意，这个动作并不是单向的，可以买也可以卖。而央行如果卖出国债，那就是向市场上缩水收“钱”，整个社会的银根会变紧。
中国也曾经以印钱买债的方式向市场注入流动性，但产生了非常严重的后果。94年，通货膨胀爆发，物价飞涨，CPI达到了27%，比去年美国最严重的时候（9%）还严重3倍。此后，国家制定了法律，禁止央行直接购买国债。
那现在怎么能买了？法律改了？
法律没改，只是买国债要分场合。法律规定的是央行不能在一级市场直接认购普通国债，但是在二级市场上买卖，或者买特别国债是可以的。简单理解就是，新房不能买，只能买二手的。
央行现在持有的国债只有1.5万亿，其中1.35万亿都是在07年发行的。而07年那次的发行，其实就是国家现在说要进行的二级市场购买。
国家发行了1.55万亿特别国债，财政部向农行发行特别国债，农行再把国债卖给央行，获得资金拿来购买外汇向中投公司注资。
国家为啥要发国债呢？当然是缺钱了。
现在，地方债也好、房地产企业债也好、救A股也好、支持高端制造也好，都缺钱，需要通过发债来筹集资金。比如现在国家要搞房子、车子、家电以旧换新，需要2万亿用来做补贴，财政部就可以发2万亿的国债拿到2万亿的资金。启到的效果就是，国家欠的钱多了2万亿，但是买房、买车、买家电的多了，经济更活跃了。
现在，财政部和央行都表态要增加国债买卖。所以，很多人就开始吹要大放水刺激经济了。尤其中介，开始吹货币要宽松了，房价又要起飞了。貌似如此，实则不然，断章取义了。
真正的目的
财政部和央行的表态中有两个点说明，至少近期央行增加国债买卖不是要量化宽松。
第一，他们说的是增加买卖，是双向的，可以买也可以卖。而美日的量化宽松里，都是单向买入的。美日量化宽松是在其他货币政策不起作用了才被迫进行的，中国当前货币政策调控仍有其他手段可用，比如降息降准。
第二，他们说这些的背景是国债利率持续下行。国家觉得这不符合逻辑。通常一个国家的国债，利率应该接近于国家的GDP。买国债就是买这个国家，这个国家一年能增值多少大概和这个国家GDP的增长应该是匹配的。
也就是说，当我们国家的GDP增长是5%的时候，国债利率也应该趋近于5%。现在是，国债抢的人太多，也就是想买的人太多，相互压价导致国债收益率持续下跌掉到了2.5%左右。这是不对的。国家增加国债买卖的意思是，你们这些银行保险等等机构，别买国债了，把钱投入到实体经济去，哪怕是投资股市也别来买国债了。将来，央行还会下场卖国债，提升国债供应。
奇怪吧，这个视角一看，那是什么量化宽松，完全就是相反的操作，这是喊话可能收缩呀。所以，看消息得看全。所以当市场误解要宽松的时候，主流媒体就纷纷发生否认了。
央行买卖国债的第一个目的，就是调控国债利率。进一步定价人民币资产。
而第二个目的，则是增加货币调控能力。
国家确实也缺钱，现有的各种各种财政调控手段，比如降息降准，虽然还有一定空间，但是实际效果确实不太好。如今，国内经济确实困难，地方债、房企、A股、高端制造都在危险且关键的时期，中美金融战仍然打得焦灼，中国需要增加更多地货币政策工具，以备不时之需。
央行通过二级市场买卖国债，提升国债作用和流动性，可以更好地调控全国金融市场，包括利率、资产定价、资产储备等。
风险端看,虽然短期我们是为了调控利率，增强调控能力。然而，这也是为了下一步的政府国债发行奠定了基础，用以支持政府的赤字融资。这也打开了潘多拉的魔盒。
央行资产负债表近年急剧膨胀，并创历史新高。货币框架调整的同时，希望国家做好配套的监管。发国债一定要有正当目的，有节制，且有使用过程严格监管。
中美这场世纪博弈，美国展现了疲态，中国似乎有了更进一步的机会。货币架构的调整表明我们可以向新的世界秩序更进一步了。而外资流入A股港股，则是因为美国GPD只有1.5%有些扛不住了，一些资金开始押注中国。最近局势有些出乎意料的向好，冷静地持续观察，财富的机会也许不远。
具体到央行买国债，我们要关注国债发行的量、发行的目的、央行买卖的比例等等。然后才能评估是宽松还是收缩，还是定向刺激。
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截止4月25日收盘，申万一级行业出现了一个“异象”：银行涨幅位居第一，地产行业倒数第一，一头一尾相差30%+。都说银行是地产的“后周期”，为啥差别这么大？是市场错了吗？
事实上，不单单是银行，前几名都与地产有千丝万缕的联系，可为何走势如此迥异？这种情形并非一天、两天，而是2021年春节后就大体如此。如果只是一两只股票这样，可能是个体因素，但如果众多行业、长时间如此，背后肯定有深层次原因，市场很难长时间错误。
关于此种“异象”，很多人给出两种解释。其一，系统性作假。这些行业的基本面没受地产影响，是因为其粉饰报表甚至作假。个体或许有此可能，但跨领域、全行业作假，可能性不大。其二，只是时候未到而已。地产刚出问题的时候大家这么说，现在过了2—3年，还是这么说，会不会一直不到？
其实除了上述两种“解释”，还有第三种可能，那就是“这些行业在地产调控前，就已经和地产做了切割，所以没被波及”，而这也涉及本轮地产调控的基本逻辑。众所周知，地产是中国经济的一颗大雷、由来已久，这一点我们知晓、高层自然也很清楚。但从2003年以后，房价越调越高，似乎没有好的调控方法？实际上，不是不知道蛇的七寸，而是投鼠忌器，怕牵一发而动全身。治大国如烹小鲜，要根除这个顽疾必先清理其外围。
于是乎，从2012年开始国家就着手切割银行和地产的联系，其手段自然是减少银行给地产的信贷，表内如此、表外也如此。但此时还不能完全切断地产的资金链，否则不利大局，所以2012后信托和非银就填补了银行给地产融资的角色，这也是信托业之后十年繁荣以及近两年泥沼缠身的根本原因。到了2015年底，国家又启动了“供给侧改革”，在2011—2015年行业自身去产能的基础上又“自上而下”地来了一把。最终导致商品价格回升、周期行业ROE回暖，资产负债表大幅改善。
等处理了这些外围后，2021年伊始才重点整治房地产。此时已非常有底气，即便碰到三年疫情也毫不手软。并且立竿见影、一打一个准，这也验证了前面的说法“不是不知道怎么治理，而是之前不敢”。从2021年开始，地产行业迅速降温，有些产业（如水泥、家电、厨卫、涂料）受到波及、信托和非银也有所受累，但大头的煤炭有色钢铁化工以及银行似乎脱钩。事实上，银行是受到影响的。我们汇总每家银行公布的具体部类不良率，如下表所示：
从2021年上半年到2023年上半年，银行地产部类的不良率从2.08%到4.10%，几乎翻翻。短短两年，不良率翻翻、影响巨大，也实实在在体现了地产行业这两年的实际状况。但银行业整体的不良率却从1.38%降至1.27%，这主要得益于其他部类如制造业、批发零售、交运仓储、采掘业的不良率下降。这些子部类的不良率下降、资产负债表改善和该行业上市公司的季报相匹配、可验证，绝非作假！而这一切都得益于国家之前的排雷和布局，历史最终会给这一切以极高评价。
所以真实的情形如下：谁都知道地产是心腹大患，但不可轻动----国家决心排雷，先剪除外围----2012年始，切割银行、扶植信托，2016年“供给侧改革”----2021年始，外围已清、集中整治地产----短短两年，地产降至冰点，但大头未受波及。逻辑很清晰，事实可验证。
这才是我们过去十年经历的真实情况，绝非一句“作假”或者“时候未到”所能涵盖，而市场看得真真切切，这也是最神奇的地方。即便我所接触的99%人都不同意这种说法、并且也不这么做，但市场就是这么走。我们在2020年下半年，经过深度研究，凭借逻辑推断出上述结论、2021年开始布局。如果说2021年年初还只是逻辑推断，现在成真的概率进一步加大，因为我们又看了三年的数据和12期季报，事态的发展和当时的预判大体相近。一个理论是否正确不是看有多少人认同，而是其能解释尽量多的现象、其推断能在未来被观察。
最近竞调我们的很多FOF、家办说我们“逆市”，我说“2020年确实逆市，但过去三年其实一直是顺市而为”。2020年“茅宁”泡沫化，我们觉得这些股票风险巨大，所以没有参与，但2021年春节后市场就是这么走，我们只是逆主流人群、并非逆市。
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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫港股红利资产的配置逻辑与机遇！来自E起来养基。
4月19号收盘后，会里发布5项资本市场对港合作措施，4月23号盘前，瑞银又将A股和港股评级，上调至“超配”，同时将美国科技股“六巨头”下调至“中性”，彻底点燃港股，所以，在多重利好的刺激下，港股喜提五连阳。
今天有朋友问，港股是不是能抄底了？
之前就说过，“内资持续南下抄底港股，说港股见底，结论可能武断了点，因为持续加仓两年了，但是，A股和港股，央国企股价走势发生了共振，是不是至少可以说明，拥抱红利，是全球投资者的共识”！
第一个问题，为何说全球资产在拥抱中国红利资产，逻辑是啥？
目前，一季度报还没有披露完，所以，还未有完整的北向资金流向分析报告出来，但我们可以通过两个点，来观察全球资产对中国资产的态度，以及其资金流向。
第一，最近“摩根士丹利等多家外资机构发布报告指出，全球资金正呈现重返中国股市的趋势。汇丰控股的数据显示，超过90%的新兴市场基金开始增持中国股市”。摩根士丹利，就是去年在3300点提示A股风险、3000点提示不要轻易抄底的那家研究机构。
第二，K线走势代表了资金的态度，资金与K线图是永远不会骗人的。红利风格的代表，工商银行、中国石油等这些AH两地上市的央国企，它们的股价走势出现共振，且有些公司的AH溢价率在逐步收敛。
尽管有媒体说，“南水”（内地去香港的资金）已占港股交易额的三分之一，但是，港股的定价权，仍然是全球投资者定价的，所以，综上两点，我们有理由相信，全球资产在加仓中国红利类资产吧，不信的话，你也可以继续保持观察，这是我们聊的第一点。
第二个问题，海外资金加仓中国红利资产的逻辑是啥，会买A股还是港股？
外资做多中国逻辑有两点，一是外资认为中国经济已企稳回升，二是全球资产比价的结果。
先来说第一点，中国经济已企稳回升。
近期高盛、花旗分别发布报告表示，上调对中国2024年全年GDP增速预测，其中，高盛从4.8%上调至5.0%，花旗从4.6%上调至5.0%。
所以，当我们一季度GDP数据发布后，内资机构还在质疑数据的准确性，而外资已认为，虽然房地产行业仍显疲软，但我们一季度GDP和固定资产投资数据已超出他们预期，经济在复苏。
股市是经济的晴雨表，当经济基本面下行，即便是再有“性价比”的资产，也有杀估值与“清零”的潜在风险，因此，当经济企稳，不见得资金立即就会回流，但优质资产杀估值的风险就会被解除。
再来说第二点，全球资产比价的结果。
首先，去年全球股市都在涨，美国、日本、法国、德国、印度等多国股市均一度创下历史新高，美股纳指全年涨超40%，在全球主要股指中遥遥领先，而只有中国市场在跌，但中国上市公司的经营质量，真的就很差吗，显然不是，看最近披露的年报就知道。
回顾全球主流资本市场，年线出现四连阴的仅有1929年金融危机中的道琼斯工业指数，随后拉开了波澜壮阔的世纪行情，历史上主流资本市场还没有连跌5年的记录。回头来看港股，确实可能是要到了跌无可跌的时刻了。
因此，中国股市（含港股）的估值，与海外市场拉开了巨大的差距，物极必反，咱这边基本面出现边际改善，就会边际动量资金回流。
其次，在年初发布的，要将市值管理成效纳入央企负责人考核，“一企一策”，引导央企负责人重视公司的市场表现，并且，要加大现金分红力度，提高投资者回报。
因此，以国央企为代表的红利类资产，等于是在市场之上，又叠加了一层“安全”buff，下跌有底，分红有保障，那么，高股息、高现金流、有稀缺性的国央企红利资产，自然会吸引到海外低收益预期的资金配置。
第三个问题，资金加仓中国红利资产，会在A股买还是港股买？
如果是交易型资金，可能会倾向于通过北向通道在A股买，A股流动性好；如果是配置型资金，长期持有，大概率会优先买港股，逻辑有二。
第一，港股更便宜，股息率更高。
以恒生中国央企指数为例，24家在AH两地上市的央国企公司，A/H股价溢价率均值为100%，也即意味着港股股息率更高，非常适合奔着股息率去配置的资金，比如海外养老金、国内的理财子、保险资金。
比如中国联通，A股的股息是3%，港股的股息率就是6%，如果是外资在香港买，仅有10%的红利税，算下来还是要比A股高10%。
第二，A/H溢价率已到历史极值，有估值修复预期。
由于A、H市场流动性问题、交易规则差异、港币汇率等问题，导致A股对港股有长期的溢价，正常情况下，这个溢价率是130%左右。
这几年，因为某些因素，导致A/H溢价率大幅攀升，溢价率中枢升到了140%，年初一度突破了150%，这种极值的定价偏差，必然会随着风险解除被修复。
另外，这两年，AH两地监管，持续在推进两地“互联互通”，有一种市场预期就是，降低内地资金去香港投资的门槛，降低港股红利税，这两个点要是落地，价差逐渐会被修复。
因此，海外资金通过港股配置中国红利资产，既可以享受到中国红利资产大贝塔的提升，还可以额外赚到港股估值修复的钱，岂不是有赢两次的机会。
第四个问题，A股与港股的股息红利税有何不同，ETF收到分红钱去哪了？
众所周知，全球证券市场中有三种主流的税收品种，分别为印花税、资本利得税以及股息红利税。当前A股和港股，均暂免征收资本利得税，只对现金股息部分征收红利税。
红利税，A股是按照持有时长来征收的，持股期限超过1年，股息红利所得暂免征收个人所得税；持股1个月至1年的，税负为10%；持股1个月以内的，税负为20%。
而港股，主要是按照所投资港股企业的性质与注册地范围征收。此外，不同类型投资者的股息红利税率也不同。
A股和港股，收到现金分红后，股价是要除息的，ETF中的某只票，收到分红股价除息后，那持有市值占比就要比分红前低，为保持紧密跟踪指数，基金经理就会把收到的分红，全部买回去，哪只成分股分红就买回哪只。
第五个问题，如何挑选红利指数，为何要着重考虑调仓频率和单票持有上限？
剁手看好红利，不是无差别的看好，如有些估值不低、盈利又处在下行周期的票，股息率再高也不会看好。
首先，在图人家股息的同时，我要保证股价不会下行，比如部分煤炭股，前年盈利好去年分红高，显得股息率很高，但是有些煤炭股估值已被修复至尾声，这类股票，我图他股息，市场可能要图我本金。
其次，公司盈利要稳定连续，唯有这样股息率才有保障，险资等才会配置，比如像中远海控、莲花味精，因为它盈利波动大，分红有较大的不确定性，所以这类公司，谈股息率没用，A股分红规则是：企业要把历史亏损填平后才能分红。
因此我只看好两类红利资产。一是类似于电力这种，处于业绩反转阶段的红利股，不看股息率，看业绩的阶段成长性；二是带有垄断性质的、盈利可持续的、估值极低的红利股，比如三桶油、银行、电信运营商等，赚分红与估值修复的钱。
综上，剁手核心想表达的点有三个：
第一、拥抱红利，是全球投资者的共识，外资不止是嘴上的态度变了，行动也变了，在买。
第二、像保险、银行理财子等这类长钱，更看重股息率的资金，会更倾向通过南向通道，配置AH两地上市的央国企，当前南下的资金里面，就有这类资金。
第三、如果你认可剁手上述逻辑，也想配置点港股，那可以关注下恒生央企ETF，这个ETF跟踪指数的编制方式与成分股，都更符合剁手的审美一些，不过要说明的是，因为成份股不同，同风格指数间的日内涨跌幅也不同。
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